Для оценки компании большинство людей немедленно смотрят на ее историю прибыли. Хотя это один из показателей, который следует учитывать, было бы ошибкой принимать решение исключительно на основе этой информации. Как мы видели в Главе 7, «Отчет о движении денежных средств», прибыль не всегда равна денежным средствам, и даже самая прибыльная компания может обанкротиться, если прибыль не подкреплена денежным потоком.

Анализ коэффициентов рассматривает прибыльность, ликвидность, управление активами и эффективность, управление долгом и рыночную стоимость компании. Каждый коэффициент берет два стратегических показателя из финансовой отчетности и изучает взаимосвязь между ними, чтобы получить некоторое представление о прибыльности, ликвидности компании и так далее.

В этой главе мы рассмотрим следующие темы:

• Понимание значения и преимуществ анализа коэффициентов
• Изучение различных видов коэффициентов
• Интерпретация коэффициентов
• Понимание ограничений анализа коэффициентов
• Использование коэффициентов для поиска финансово стабильных компаний

Коэффициент рассчитывается путем деления одного показателя на другой — например, прибыль, деленная на оборот. Однако не следует выбирать показатели из финансовой отчетности случайным образом и делить их; следует выбирать показатели, соотношение которых будет значимым и предоставит информацию, которая поможет в принятии решений. В примере с прибылью, деленной на оборот, этот коэффициент, иначе называемый рентабельностью продаж, показывает, сколько прибыли генерируется на каждый рубль оборота.

Коэффициенты обычно выражаются в процентах, но также как отношение (разы) или в днях. Рентабельность продаж 20% означает, что после всех соответствующих вычетов компания удерживает 20% своего оборота в качестве прибыли. Другими словами, прибыль за период составляет 20% от оборота. Сами по себе коэффициенты полезны для привлечения внимания руководства и руководителей подразделений к проблемным областям; однако было бы более полезно, если бы коэффициенты рассчитывались за определенный период времени, чтобы можно было установить тенденцию.

Это особенно верно для внешних заинтересованных групп компании, таких как инвесторы. Руководство имеет доступ к другой внутренней информации, недоступной третьим лицам, и поэтому может извлечь больше смысла из коэффициентов за год. Инвесторы имеют доступ только к опубликованной финансовой отчетности. Коэффициенты, которые готовятся на основе финансовой отчетности, поэтому имеют особое значение для инвесторов и других внешних заинтересованных групп. Коэффициенты следует рассчитывать за ряд лет, чтобы убедиться, что результаты являются истинным отражением деятельности компании. Затем результаты можно сравнить с аналогичными компаниями и нормой для отрасли, в которой работает компания. Их также можно использовать в качестве основы для прогнозирования.

Существуют тысячи коэффициентов, и ими легко увлечься. Чтобы облегчить нам жизнь, коэффициенты можно классифицировать по пяти широким категориям: рентабельность, ликвидность, эффективность, управление долгом и рыночные коэффициенты.

Мы рассмотрим несколько примеров для каждой из этих категорий.

Эти коэффициенты измеряют способность компании преобразовывать оборот в прибыль. Эти коэффициенты обычно называют рентабельностью (margin), что обычно означает, что они делятся на оборот.

Давайте посмотрим на валовую рентабельность, которая выражается следующей формулой:

Здесь валовая прибыль — это оборот минус себестоимость продаж.

Иногда, когда компания несет убытки, все же можно найти некоторое утешение, если есть валовая прибыль. Это означает, что прямые затраты покрыты, и есть некоторый вклад в покрытие накладных или административных расходов. Валовая рентабельность, как правило, будет достаточно постоянной на протяжении многих лет, так как она часто отражает политику наценки компании. Если валовая рентабельность (или просто валовая маржа) очень низкая или даже отрицательная, то справедливо заключить, что компания находится в беде. Этот коэффициент имеет особое значение для руководства, которое устанавливает политику наценки компании.

Существуют и другие категории прибыли, рентабельность которых можно рассчитать. Актуальность показателей рентабельности будет зависеть от того, к какой заинтересованной группе вы принадлежите. Поставщики долгового финансирования ожидают погашения основной суммы долга плюс проценты.
Поэтому их будет интересовать прибыль до вычета процентов, называемая прибылью до вычета процентов
и налогов, или EBIT.

Рентабельность по EBIT выражается следующей формулой:

Чем выше рентабельность, тем увереннее будут инвесторы, так как рентабельность указывает на то, что компания может погашать основную сумму долга и проценты по мере их наступления. Держатели собственного капитала, такие как акционеры, рассматриваются последними при распределении прибыли компании. Только после вычета амортизации, процентов и налогов вы получаете прибыль, доступную для распределения. Поэтому держатели собственного капитала будут особенно заинтересованы в прибыли после налогообложения, или PAT.

Рентабельность по PAT выражается следующей формулой:

EBITDA популярен среди некоторых аналитиков, так как они считают, что он позволяет пользователю наблюдать за деятельностью компании до того, как на нее повлияет политика капитальных затрат (в виде амортизации) и аппетит к долгу (например, проценты) и государственная политика.

Прибыль до вычета процентов, налогов, износа и амортизации (EBITDA) поэтому считается более чистым показателем финансового здоровья компании.

Рентабельность по EBITDA выражается следующей формулой:

Ликвидность является одним из важнейших показателей того, сможет ли компания выполнять свои обязательства по мере их наступления — другими словами, является ли она действующим предприятием. Коэффициенты ликвидности сравнивают текущие активы компании с ее текущими обязательствами. Если краткосрочные обязательства недостаточно покрыты краткосрочными активами, это первый признак того, что нам необходимо принять меры для предотвращения попадания компании в затруднительное положение.

Коэффициент текущей ликвидности выражается следующим образом:

Трудно указать, какое значение представляет собой хороший коэффициент; однако коэффициент текущей ликвидности от 1,5 до 2 обычно считается достаточным. Значительно более низкое значение будет указывать на то, что компания может испытывать трудности с выполнением своих обязательств.

С другой стороны, очень высокий коэффициент будет указывать на то, что денежные средства заморожены и могли бы быть использованы для получения дохода. Текущие активы в широком смысле состоят из запасов, торговой дебиторской задолженности и денежных средств. Коэффициент быстрой ликвидности признает, что запасы не так легко конвертируются в денежные средства, как другие текущие активы, и сравнивает текущие активы за вычетом запасов с текущими обязательствами.

Коэффициент быстрой ликвидности выражается следующим образом:

Самым строгим тестом ликвидности является коэффициент абсолютной ликвидности (acid test), который сравнивает денежные средства с текущими обязательствами.

Коэффициент абсолютной ликвидности выражается следующим образом:

Коэффициенты эффективности измеряют, насколько хорошо компания использует свои активы и управляет своими обязательствами для получения дохода.

Ниже приведены некоторые примеры коэффициентов эффективности:

• Период оборачиваемости запасов (в днях): Средние запасы получаются путем взятия среднего значения начальных и конечных запасов. Среднедневная себестоимость проданных товаров получается путем деления себестоимости проданных товаров за год на 365. Результат выражается в днях и представляет собой количество времени, в течение которого запасы хранятся до продажи. Компания должна хранить достаточно запасов для удовлетворения спроса клиентов без задержек; однако хранение слишком большого количества запасов или хранение запасов слишком долго приведет к дополнительным затратам. Руководству придется найти баланс между этими двумя аспектами.

Этот коэффициент рассчитывается следующим образом:

Период оборачиваемости дебиторской задолженности (в днях): Средняя дебиторская задолженность получается путем взятия среднего значения начальной и конечной дебиторской задолженности. Среднедневные продажи получаются путем деления продаж за год на 365.
Результат выражается в днях и представляет собой количество времени, которое требуется клиентам для оплаты товаров, купленных у компании в кредит. Руководству необходимо предоставлять клиентам достаточно времени для оплаты товаров и услуг, чтобы побудить их продолжать вести бизнес с компанией;
однако условия кредитования не должны быть слишком либеральными, так как это может привести к проблемам с денежным потоком.

Рассчитывается следующим образом:

Период оборачиваемости кредиторской задолженности (в днях): Средняя кредиторская задолженность получается путем взятия среднего значения начальной и конечной кредиторской задолженности. Среднедневная себестоимость проданных товаров получается путем деления себестоимости проданных товаров за год на 365.

Результат выражается в днях и представляет собой количество времени, которое требуется компании для оплаты товаров, купленных у поставщиков в кредит. Руководство должно стремиться максимально отсрочить оплату кредитных покупок, не отталкивая при этом своих поставщиков.

Рассчитывается следующим образом:

Рентабельность средних активов (ROAA) сравнивает прибыль, полученную за год, со средними общими активами за год. Это мера того, насколько эффективно компания использовала свои активы для получения прибыли.

ROAA рассчитывается следующим образом:

Из этой формулы мы узнаем, что EBIT — это прибыль до вычета процентов и налогов, а средние общие активы — это среднее значение начальных и конечных общих активов. Это очень важный коэффициент, так как он дает контекст некоторым показателям рентабельности.

Рассмотрим следующий скриншот ROAA:

На первый взгляд, компания А кажется более привлекательной с удвоенным оборотом и удвоенным EBIT; однако при ближайшем рассмотрении видно, что компания А использовала активы на 90 млн рублей для получения прибыли в 2 млн рублей, в то время как компания Б получила прибыль в 1 млн рублей с активами всего в 22,5 млн рублей.

Другими словами, компания Б была более эффективна в использовании своих активов, обеспечив рентабельность средних активов 4,4% по сравнению с всего лишь 2,2% у компании А.

Рентабельность среднего задействованного капитала (ROACE):
Этот коэффициент определяет, насколько эффективно компания использует свой капитал.

Рассчитывается следующим образом:

Фраза «задействованный капитал» относится к долговому и собственному капиталу и
может быть рассчитана следующим образом:

Это один из самых популярных коэффициентов, используемый для сравнения того, насколько экономично разные компании используют свой капитал. Чем выше ROACE, тем эффективнее используется капитал.

Абсолютного целевого значения для ROACE нет, и, как и в случае с другими коэффициентами, он более значим при расчете за определенный период времени; однако можно ожидать, что ROACE будет выше стоимости капитала.

Рентабельность среднего собственного капитала (ROAE):

Рассчитывается следующим образом:

В предыдущем уравнении PAT относится к прибыли после налогообложения. Коэффициент использует чистую прибыль или PAT, а не EBIT, поскольку проценты и налоги должны быть уплачены до получения прибыли, причитающейся держателям собственного капитала.

Перегруппировав бухгалтерское уравнение Активы = Обязательства + Собственный капитал, вы получите Собственный капитал = Активы – Обязательства.

Это альтернативный способ определения собственного капитала.
Рентабельность собственного капитала измеряет, насколько эффективно и прибыльно компания использует свой собственный капитал.

Коэффициенты управления долгом измеряют долгосрочную платежеспособность компании. Ниже приведены некоторые коэффициенты управления долгом:

• Коэффициент финансового рычага или соотношение долга к собственному капиталу:

Этот коэффициент измеряет степень зависимости компании от долгового финансирования по сравнению с финансированием за счет собственного капитала. Чем выше коэффициент, тем больше компания зависит от внешнего долга. Компания с высоким уровнем финансового рычага должна обеспечивать выполнение ожиданий держателей долгосрочного долга, чтобы они не потребовали досрочного погашения своих долгов, что может парализовать компанию.

Рассчитывается следующим образом:

Коэффициент покрытия процентов:
Этот коэффициент измеряет, генерирует ли компания достаточно прибыли для комфортного покрытия стоимости внешнего долга и процентов.

Рассчитывается следующим образом:

Коэффициенты рыночной стоимости: Прибыль на акцию (EPS) — широко используемый коэффициент для расчета рыночной стоимости, рассчитывается следующим образом:

Если есть привилегированные акции, дивиденды по привилегированным акциям будут вычтены из PAT перед делением на количество обыкновенных акций. Коэффициент EPS также можно классифицировать как коэффициент рентабельности. Он упоминается здесь, потому что это популярный рыночный индикатор того, какая часть прибыли компании удерживается на каждую обыкновенную акцию.

• Коэффициент цена/прибыль (P/E): Коэффициент P/E — это мера того, сколько инвесторы готовы платить за прибыль компании. Рассчитывается следующим образом:

Инвесторы и другие внешние заинтересованные группы компании обычно имеют доступ только к финансовой отчетности компании. Однако сами по себе финансовые данные имеют ограниченную пользу при попытке оценить компанию. Коэффициенты являются ценным инструментом для таких заинтересованных групп, давая им возможность оценивать компании стандартизированным образом с использованием общепринятых параметров.

Обычно это очень субъективный процесс — пытаться сравнивать компании разного размера, географического положения, налоговой юрисдикции и характера. Анализ коэффициентов обеспечивает равные условия, делая акцент на показателях деятельности, а не на абсолютном размере оборота или прибыли. Эффективность, рентабельность и ликвидность более или менее независимы от абсолютного размера отдельных параметров, таких как оборот, активы, прибыль и обязательства.

Анализ коэффициентов позволяет сравнивать различные компании, а также позволяет аналитикам устанавливать ориентиры для различных коэффициентов, чтобы развивающиеся компании могли оценивать свою деятельность по этим ориентирам и определять области, где им нужно улучшиться, а также те области, где они преуспевают.

Руководство может использовать анализ коэффициентов для мониторинга деятельности руководителей отделов. Они могут использовать его для установления целей и пороговых значений для вознаграждений или бонусов. Если коэффициенты рассчитываются за несколько периодов, они могут выявить тенденцию, которая может указать на надвигающиеся трудности, которые затем можно устранить до того, как они проявятся.

Теперь мы рассмотрим некоторые примеры различных видов анализа тенденций.

Увеличение процента валовой прибыли не обязательно является хорошим знаком.
Вам нужно будет учесть следующее:

• Убедитесь, что увеличение не является результатом какой-либо ошибки, такой как завышение оборота или занижение себестоимости продаж

• Выясните, является ли это результатом изменения политики компании.

• Понаблюдайте, какое влияние это оказало на объем продаж. Увеличение процента валовой прибыли могло привести к потере доли рынка.

Если эта потеря доли рынка продолжится бесконтрольно, это может повлиять на способность компании продолжать свою деятельность. Руководство может решить снизить наценку на свою продукцию, чтобы вернуть клиентов к своей продукции и в конечном итоге восстановить свою долю рынка. Уменьшение процента валовой прибыли не обязательно является плохим знаком.

Вам нужно будет учесть следующее:

• Убедитесь, что уменьшение не является результатом какой-либо ошибки, такой как занижение оборота или завышение себестоимости продаж.

• Выясните, является ли это результатом изменения политики компании.

• Понаблюдайте, какое влияние это оказало на объем продаж. Уменьшение процента валовой прибыли могло привести к увеличению доли рынка, что приведет к увеличению прибыли.

Другой пример интерпретации коэффициентов касается коэффициентов ликвидности. Высокий коэффициент текущей ликвидности указывает на здоровую компанию с точки зрения ликвидности; однако коэффициент быстрой ликвидности покажет, насколько эта ликвидность зависит от запасов. Если коэффициент быстрой ликвидности резко падает при исключении запасов из уравнения, то руководству необходимо будет рассмотреть способы снижения зависимости от запасов для отражения ликвидности.

Один из способов сделать это — уменьшить количество денежных средств, связанных в запасах. Пока это не влияет на способность удовлетворять спрос клиентов, руководство может рассмотреть возможность хранения меньшего количества запасов. Другой способ улучшить ликвидность — попытаться увеличить оборот, что отразится на дебиторской задолженности и/или денежных средствах. Даже если кредиторы также увеличат наценку компании, это обеспечит чистое улучшение ликвидности.

Коэффициент абсолютной ликвидности, который сравнивает только денежные средства с текущими обязательствами, является коэффициентом наихудшего сценария. Он станет актуальным только в том случае, если крупный кредитор внезапно предъявит исполнимое требование по тому, что компания ему должна.
Некоторые способы защиты от этого:

• Избегайте зависимости только от одного поставщика. По возможности распределяйте свою подверженность риску между несколькими поставщиками, чтобы, если один поставщик начнет оказывать давление на быстрое погашение непогашенных остатков, компания могла быстро переключить внимание на других поставщиков.
• Будьте осмотрительны при выборе поставщиков. Следует избегать поставщика, у которого в прошлом были случаи внезапных требований по своим остаткам.
• Руководство должно принять политику «знай своего поставщика». Следует отслеживать состояние всех поставщиков, чтобы при первых признаках того, что поставщик испытывает проблемы и может потребовать быстрого погашения своих остатков, компания могла принять соответствующие меры для снижения зависимости от этого поставщика.
• Руководство должно обеспечить эффективное преобразование запасов и дебиторской задолженности в денежные средства.

Важно понимать, что коэффициенты на самом деле не решают никаких проблем; они лишь выявляют тенденции и исключения, на которые затем можно отреагировать. Определения коэффициентов часто варьируются от одного аналитика к другому — например, коэффициент быстрой ликвидности и коэффициент абсолютной ликвидности. Некоторые аналитики называют отношение текущих активов за вычетом запасов, деленное на текущие обязательства, коэффициентом быстрой ликвидности, в то время как другие называют то же самое отношение коэффициентом абсолютной ликвидности.

Одна школа мысли использует остатки на конец года для активов в ROA, а также для собственного капитала и долгосрочного долга в ROACE. Другая школа мысли признает, что компании могут манипулировать этим коэффициентом, проводя значительные операции на конец года, только чтобы сторнировать их в новом году. Поэтому они используют среднее значение этих остатков, что противодействует таким практикам. Эти различия в подходе могут привести к совершенно разным результатам. Еще одна критика анализа коэффициентов
заключается в том, что он использует исторические значения и не учитывает изменения рыночной стоимости.

Наконец, анализ коэффициентов по своей природе рассматривает только количественные результаты, денежные последствия коэффициентов и тенденции. Оценка компании не может быть полной без учета качественных характеристик, таких как социальная ответственность, бизнес-модель, доля рынка, качество управления и влияние деятельности на окружающую среду.

Теперь, когда мы знаем о различных коэффициентах, давайте попробуем применить их
к реальным сценариям.

Предположим, вы ищете для инвестиций компанию, которая финансово стабильна и имеет хорошую рыночную стоимость.
Мы можем найти лучшую компанию для этого, используя следующие коэффициенты:

• EPS: Это может быть полезным коэффициентом для поиска лучшей компании для инвестиций, потому что он показывает, сколько денег компания зарабатывает в качестве прибыли на каждую акцию, которую компания продает.

• Коэффициент P/E: Этот коэффициент говорит вам, что в будущем компании может быть больше роста, и он также показывает, сколько инвестор готов заплатить за акцию.

Мы выполним следующие шаги для использования этих коэффициентов:

1. Откройте файл CompanyInvestment.xlsx, где вы найдете подробную информацию о некоторых компаниях, такую как их PAT, количество акций и рыночная цена каждой акции, как показано на следующем скриншоте:

Теперь мы рассчитаем EPS для каждой компании, разделив PAT на Количество акций каждой компании, используя ссылки на ячейки, следующим образом:

Из этого мы видим, что Компания 1 зарабатывает 0,40$ на акцию.

Теперь мы рассчитаем то же самое для всех других компаний, дважды щелкнув маркер заполнения, чтобы увидеть EPS для всех компаний, следующим образом:

Мы видим, что Компания 5 имеет самый высокий EPS и будет более прибыльной для инвесторов в долгосрочной перспективе.

Теперь мы рассчитаем коэффициент P/E для каждой компании. Для Компании 1 мы можем сделать это, разделив рыночную цену ее акции на EPS этой компании, следующим образом:

Мы видим, что у компании действительно высокий коэффициент P/E, около 124! Это означает, что существует высокая вероятность того, что компания будет расти еще больше в ближайшие годы.

Наконец, мы найдем коэффициент P/E для всех компаний.
Ваша таблица должна выглядеть примерно так:

Мы видим, что Компания 1 является лучшим вариантом для инвестиций,
а Компания 4 — хорошим средним вариантом для инвестиций.

В этой главе мы узнали о важности анализа коэффициентов. Мы увидели, что существуют тысячи коэффициентов, но узнали, что не все будут актуальны в любой конкретной ситуации. Мы рассмотрели, как определить пять основных групп коэффициентов, и проработали примеры из всех пяти групп.

В следующей главе мы рассмотрим абсолютные (по дисконтированному денежному потоку) и относительные (по сравнительным измерениям) методы оценки. Мы рассмотрим концепцию временной стоимости денег и будем широко использовать ее в наших расчетах. Мы узнаем о нескольких концепциях, включая свободный денежный поток, средневзвешенную стоимость капитала и терминальную стоимость, среди прочих.